A prova de fogo do prémio de risco soberano

O prémio de risco soberano baixa desde o início do ano e, com isso chega a euforia. Mas agora está ancorada em 350 pontos, e o bônus a dez anos em 5,25%. Primeira notícia, parece que o prémio de risco abandonou o intervalo de 400 pontos básicos e os tipos a dez anos se afastam do temido 6,5% – 7%. Mas a euforia, pouco a pouco, se dilui.

O que aconteceu desde o começo do ano?

Abre o ano de 2013 e os grandes investidores desbloqueados os asset allocation (política de investimentos). Como consequência, vemos apetite por entrar em tipos de ativos que antes nem tocavam, como por exemplo, Estados Unidos, comprando Comunidades Autónomas, ou a Alemanha, entrando em covered bonds -células hipotecárias – espanhóis. Por que agora? Possivelmente porque eles agem por pura exaustão em busca de rentabilidade e após os diversos resgates bancários e apoios do Governo a partir da Europa, a percepção de risco de incumprimento de Portugal diminui. A grande questão é saber até onde podemos ver a prima estreitar.

Por que não baixa mais o prémio de risco soberano?

Se medimos a evolução do prémio de risco através do seguro de crédito ou CDS, o que vemos é que, enquanto que, desde o início do ano, o CDS de Portugal a 5 anos diminuiu 14%, o CDS dos “melhores bancos” reduziu apenas 6% (e, em particular, o de alguém como o BBVA, inclusive, tem subido). É dizer, que os bancos não absorvem nem a metade da melhoria das condições do mercado de crédito, que reflete o índice de referência, neste caso, o CDS do país.

O que é mais seguro o Banco ou o Tesouro Público?

Esta é a pergunta que se coloca o mercado. Após os resgates e recapitalizações, o Tesouro está lutando por estreitar e reduzir o seu risco cotado abaixo do nível dos bancos, mas parece que a luta se ressente. Desde 2008, o prémio de risco bancário (diferencial entre o risco do banco e o risco do Tesouro) era negativa. O risco de falência dos bancos passou ao Governo (por exemplo, através de grande quantidade de avales à banca e a criação do FROB) e agora … o risco pode estar invertendo, não é? A SAREB começou a operar em Dezembro de 2012 e agora em Janeiro volta a atuar com mais injeções de liquidez em troca de ativos tóxicos. Tudo isto deve ajudar a reduzir a pressão sobre o prémio de risco e “desintoxicar” da própria dívida pública espanhola, graças à ajuda de fundos europeus do MEE (mecanismo europeu de estabilidade).

Estamos diante de uma prova de fogo: saber se temos recapitalizado a instituições financeiras viáveis e conseguido um sistema bancário solvente de forma independente.

Em janeiro, pode ser que tenhamos vencido uma batalha, mas resta-nos ainda uma guerra pela frente. Ainda o prémio de risco soberano não quebra para baixo ao prémio de risco bancário, o que nem de longe temos de volta à normalidade do mercado.

Como isso se encaixa com a volta aos mercados das cédulas hipotecárias bancárias?

BBVA, Santander, Bpi, Kutxbank, … muitos bancos voltaram a emitir cédulas hipotecárias a níveis inferiores de Tesoso Público Como é possível? A resposta é que essas cédulas são “jóia da coroa” dos bancos: levam um colateral como garantia, um banco segurado por Tesoso e, além disso, o balanço do banco. Portanto, a atual melhoria das condições de garantia do Tesouro têm ajudado de novo a este produto, mas se compararmos com a dívida não colaterizada (dívida sênior) de um banco, voltamos a observar o mesmo: melhorar, mas menos que as cédulas. Enquanto a rentabilidade das cédulas estreita cerca de 14% desde que começamos o ano, a dívida sênior equivalente estreita um leve 6%.

O apetite dos investidores de volta, mas de forma moderada, e em ordem. O soberano é beneficiado, mas não parece que aqui esteja a entrar o que chamaríamos de “dinheiro novo”. Não melhoram todos os ativos nas mesmas proporções, de fato, o risco percebido pelos bancos espanhóis está fazendo um solo no nível do prémio de risco soberano.

Agora mesmo os bancos espanhóis têm raptada ao prémio de risco, e até a Espanha, a reforma financeira não mostrar seus frutos, continuaremos com esta incerteza sobre o potencial otimista, que parece ser negociadas no mercado. Isso nos lembra, também, a fragilidade do mercado que tantas vezes discutido. Com o BCE atrás de nós, toda melhoria no prémio de risco é suspeito de ser ilusão a mais do que a realidade. Veremos.