[Editorial] Entre a confusão, a Europa e a passagem pelo BCE

Esta semana tem sido uma montanha-russa para o prémio de risco. Abria-Se com o anúncio do resgate à banca, o que não convence e retorna o prémio de risco para máximos absolutos. Quais as razões? A falta absoluta de concretização. Ontem, foram anunciados os testes de estresse de Oliver Wyman e Roland Berger. O máximo equivale a 62.000 milhões de euros, a que há que somar os dois milhões de euros que custou contratar estes auditores. Esta editorial prentende ajudar a conhecer melhor o curioso caminho que percorremos até esta situação e a explicar por que estamos onde estamos.

Nossa história começa com a Associação Europeia de Bancos (EBA em inglês), a qual encarregou-se de realizar testes de estresse para toda a banca europeia, em especial a espanhola. Como não nos fiábamos das instituições privadas (pense nas agências de rating que o mesmo BCE propõe sair correndo para suas próprias avaliações) nós encontramo-nos criar uma instituição pública europeia para cuidar deste assunto.

Em seguida foram criados os Fundos de Resgate (EFSF e o ESM), os quais, em sua versão 2.0, decidem não injetar dinheiro nos cofres públicos dos países-membros da Zona Euro que tenham problemas de orçamento, mas sim os que estão comprometidos com vantagens fiscais (o que serão esses compromissos?) e que precisam de recapitalização de sua banca. E chega o primeiro clímax da história: como condição necessária para receber o resgate nos dizem que se deve auditar os bancos para detalhar suas necessidades de capital (porventura não serviam os primeiros testes?).

Rizando a onda. Por que tínhamos tirado do meio da EBA e seus testes de estresse? Porque enquanto isso, conceberam as LTROs, aquelas leilões de liquidez ingente, que consistia em que os bancos compram dívida (ou coisas muito mais estranhas) e o levavam ao Banco Central Europeu (BCE) a descontar, gerando dessa liquidez de forma instantânea. Mas há um ponto muito fraco na cadeia: o balanço dos bancos. Haviam criado incentivos para que os bancos estão carregados de ativos (sobretudo dívida pública) para deixá-los como garantia o BCE, mas os activos não haviam saído de seu balanço. Os incentivos para gerar liquidez eram opostos aos objectivos a cumprir para superar os testes de estresse. A consequência: qualquer teste de estresse agressivo que se lhes fizesse em frente… seria inceríblemente prejudicial.

A LTRO não foi suficiente para devolver a estabilidade, pelo que se recorre de novo a testes de estresse. Europa pensou: “se eu não tenho que investir em seus bancos, melhor nem olho, mas se eu tenho que colocar dinheiro, eu tenho que fiar fino”. Mas, quem era “Europa”? Como sempre, o BCE. E afirmamos isso porque todos os mecanismos de salvamento dependem do BCE.

O paracetamol europeu: é improvável que o EFSF inserção de fundos para o nosso fundo de resgate português (FROB), ou que o faça o ESM, por uma razão que passa despercebido: NÃO é viável a curto prazo. O primeiro não tem (muitos) fundos e o segundo não está legalmente constituído (ainda).

Quais as soluções que foram propostas?

– O Plano Monti: Que o BCE seja quem comprar diretamente títulos da dívida dos Estados, mas que, em seguida, o EFSF e/ou o ESM contragarantice o potencial da primeira perda destas compras. O Esterilizaría além disso, o BCE dessas compras (ou seja, vai comprar esses títulos, mas, em vez de vendê-los, colocá-lo no mercado um produto próprio que tinha em sua carteira já por a mesma quantia e assim manter a liquidez total). Não se conhece o detalhe da situação, mas, para ser coerentes com os seus estatutos, entendemos que sim. Em qualquer caso, o Banco Central entraria diretamente como comprador.

– O Plano Regling: o responsável do Fundo Europeu de Resgate (EFSF) propõe injetar seus próprios bônus nos bancos espanhóis, para que estes vão ao BCE e os descuenten. A grande incógnita aqui é o que margem favorável permitirá que o BCE para descontar essa dívida? O BCE confirmou recentemente que permite descontar ativos sem limite (“full salvo raras”) nos leilões de liquidez só até o final do ano de 2012. Será que chegaremos a tempo para que nossas instituições financeiras gozem da margem suficiente para ter essa liquidez “utilizável” a um custo razoável, sem restrições? A resposta é NÃO. Ou seja, o plano Regling iria passar, necessariamente, forçar o BCE tem de dar “adjudicação plena” ou “full salvo raras” em seus leilões… por um período de tempo muito superior!

Em suma, nada do que vemos é credível. A Europa tenta manter seu equilíbrio interno (entre países muito diferentes) e externo (como zona Euro), enquanto gera mais dúvidas do que confiança. A confusão é enorme, e enquanto, em Portugal, o bônus sobe e desce a cada dia [NOTA: para estar em 500 parece um alívio, mas teria que lembrar que há um ano, apenas há um ano!!!, em Sintetia escrever um artigo alertando a emergência vermelha só porque o nosso prémio de risco situava-se em… 370…]. No entanto, se formos além do prémio de risco em um momento pontual e analisamos a sua curva completa, voltamos a ver uma inclinação claramente negativa:

O que implica que a curva prémio de risco tenha inclinação negativa? Pois que o mercado está assumindo (povo) que é mais provável que a Espanha deixe de pagar em um prazo de vencimento de um bónus de 5 anos e um de 10 anos. Isso só pode ser possível se o prazo de 5 anos e 10 anos “acontece algo que melhora a capacidade de crédito de Portugal”. Em suma, o mercado prevê que vai acontecer alguma coisa (porque o curto prazo, não se pode sustentar).

E o que é descontado? Reestruturação, remove, resgate ou com tudo incluído. Quando uma pessoa apresenta mais risco de calote, a curto prazo, a longo prazo, é que algo de mal espero que passe logo, mas que se você sair dessa situação ruim, então … vai melhor e confiaremos de novo nele!

E que venha o 7% de rentabilidade do bônus a 10 anos como o limite ou barreira de algo novo, sentimos informar que os mercados são extremamente voláteis, e que os limites e resistências, muito pouco rigorosos no plano teórico, muitas vezes, parece que podem ocorrer. Deixamos como exemplo uma comparação entre o bônus de 10 anos da Grécia na época qen “apareceu” em 7% (em 2009), em comparação com o que está acontecendo nestes mesmos momentos, com o bónus de Portugal agora mesmo. E repetir o exercício, em seguida, com Itália/Espanha.

A conclusão é clara: o bônus a 10 anos não costuma disparar uma vez que passa de 7%. Você pode saltar, você pode voltar por um longo tempo, ou até mesmo poderá ser disparada. Ou seja, a volatilidade está aqui … para ficar.

Por tudo isso, com um governo que tenta “vender” os benefícios de um “não-resgate”, que em poucos dias argumenta que é catastrófico, com uma auditoria que não sabemos se são definitivas ou não, nem para que servem, com uma Europa travando batalhas internas e sem consciência de grupo… quase teremos de agradecer a Obama o puxão de orelhas e o seu aviso: “ponde-vos já de acordo, o problema é que estais gerando na Europa é enorme não só para os vossos países, mas para o resto do mundo”. A Europa sofre de artrite avançada e não tem líderes Europeus, mas líderes nacionais a competir em particular Euro. Atua de forma descoordinada e propondo soluções pouco credíveis. É o momento de agir. Um tweet acima, há pouco, com bastante repercussão na rede, resumiu muito bem o que está acontecendo:

“No tempo em que durão Barroso gasta falando de propostas, os Estados Unidos haviam vendido o Citibank, os árabes, injetado fundos para a Goldman Sachs e o JP Morgan e sobre o Bank of America, com a Merrill Lynch”.